Содержание
Как рассчитать ставку дисконтирования для анализа дисконтированных денежных потоков (DCF)
В данной статье мы рассмотрим, как вычислить правильную ставку дисконтирования для применения в анализе дисконтированных денежных потоков (DCF).
Здесь же мы разберемся, почему важно использовать скидки для будущих денежных потоков при расчете прибыли с одного клиента (LTV). Этот анализ дисконтированных денежных потоков (DCF) требует знания дисконтной ставки. В данной статье мы предлагаем использовать дисконтные значения около 10% для публичных SaaS-компаний и около 15-20% — для молодых стартапов.
Ставка дисконтирования должна соответствовать значению WACC компании
Здесь все закономерно: каждый раз, когда компания тратит на что-то деньги, она использует свой капитал. Поэтому важно иметь в виду, из чего он формируется и какие ресурсы потребляет. Это — стоимость капитала. Источников капитала может быть множество. И средневзвешенное значение этих источников называется WACC (Weighted Average Cost of Capital — Средневзвешенная Стоимость Капитала). Для большинства компаний это просто средневзвешенная величина стоимости заемных средств и стоимости акционерного капитала, но у некоторых фирм может быть нетипичное устройство и, соответственно, больше компонентов WACC.
Чтобы рассчитать WACC, следует умножить стоимость акционерного капитала на % структуры капитала в компании и прибавить к нему стоимость займов, умноженную на % долговых обязательств. Поскольку проценты по займам представляют собой расходы до налогообложения, стоимость долга снижается по ставке налога (она фактически не облагается налогом).
Формула следующая:
Ke — стоимость собственного капитала. Рассчитывается из модели оценки финансовых активов или CAPM (подробнее об этом далее).
Kd — стоимость заемного капитала. Это средняя процентная ставка по займам компании. Если говорить точнее, это ваучер, деленный на рыночную стоимость займа, поскольку стоимость облигаций компании колеблется.
T — ставка корпоративного налога на прибыль. Правильнее использовать предельную налоговую ставку. В разных государствах различные значения.
Ve — стоимость капитала. Плюс размер займов. Для небольшой организации лучше брать последние показатели.
Vd — стоимость займов. Является балансовой стоимостью.
Для стартапов все проще
Для многих стартапов акционерный капитал является основным способом финансирования, поэтому в их случаях нередко полезно упростить ситуацию и условно принять, что WACC равняется Ke (стоимости капитала). В данном случае это также означает, что ставка дисконтирования должна быть равна Ke.
Вычисление стоимости собственного капитала: модель ценообразования капитальных активов (CAPM)
Стоимость капитала, Ke, образуется из показателя CAPM. Это то, что инвесторы рассчитывают заработать на своих инвестициях в акции. Если они придут к выводу, что их вложения не окупятся иCAPM будет ниже ожидаемого, то начнут продавать акции, и цена упадет. Если же по расчетам получится, что дело прибыльное и вложения окупятся, акции станут покупать и другие инвесторы, а цена на них будет расти. Тогда, в конечном итоге, мы вернемся к показателю Ке и уравновесим формулу.
Основная формула CAPM для Ke следующая:
место для формулы
Rf — безрисковая ставка прибыли (доходности). Хорошим косвенным показателем является государственная облигация продолжительностью, соизмеримой с временными рамками, на которые рассчитывал инвестор при покупке акций. При этом чем выше срок, тем больше предполагаемая прибыль.
B (Beta/Бета) — чувствительность ожидаемого возврата акций к среднерыночной доходности. Для оценки нередко приходится прибегать к анализу прошлых показателей. Математически это ковариация исторической прибыли данных конкретных акций, поделенных на дисперсию рынка. Таким образом, B = Cov (Rs, Rm) / Var (Rm). Лучший способ проанализировать значения — посмотреть на Бета аналогичных акций. Для SaaS-проектов Бета в среднем составляет около 1,3.
Rm — рыночная ставка прибыли (доходности). Это то, что инвесторы ожидают на возврате. Примерный разумный показатель, который могут ожидать инвесторы, составляет около 8% в год. Однако варианты могут быть разными. Например, 5-летняя норма прибыли намного выше восьми процентов. Если компания является частной, можно ожидать гораздо более высокой ставки прибыли.
В отношении SaaS-проекта расчеты могли бы выглядеть примерно следующим образом:
Ke = 2% + 1,3 (8% — 2%) = 9,8% (~ 10% для публичного SaaS-проекта)
Для частного или высокорискового проекта значение Ke будет зависеть от показателя Rm (рыночная ставка прибыли). Реальность заключается в том, что все эти значения очень неустойчивы, да и сама ситуация довольно специфическая. Иногда можно сразу и без проблем получить прибыль, а иногда это невозможно. В то время как необходимо принимать множество ситуационных решений, Cambridge Associates, специализирующиеся на сильных венчурных фирмах, заявляют о 30-летнем венчурном возврате в размере 17,7%, и это, вероятно, лучшие показатели.
Поэтому для частного проекта SaaS можно было бы составить примерно такие расчеты:
Ke = 2% + 1,3 (17,7% — 2%) = 22,4% (~ 20% — в нашем случае это хороший показатель)
Для справки, наш расчет Beta был получен из усредненных показателей публичных SaaS-проектов:
- Salesforce.com — 1.33
- Workday — 1,53
- ServiceNow — 1.11
- Netsuite — 1,5
- LogMeIn — .96
- Liveperson – 1.35
- Demand ware – 1.31
Сейчас есть и более молодые проекты, однако их показателей было бы недостаточно для подсчетов.
Вывод
Для компаний типа SaaS, использующих DCF для расчета более точной прибыли с одного клиента (LTV), мы предлагаем использовать следующие ставки дисконтирования:
10% — для публичных или государственных проектов;
15% — для частных компаний, которые прогнозируемо масштабируются;
20% — для частных компаний, которые еще не достигли масштабного и прогнозируемого роста.
Есть ли аргумент в пользу того, что при запуске SaaS-проектов не обязательно использовать разные ставки дисконтирования? Да, наверное, есть. Однако этот вопрос еще требует дополнительного исследования. Так что было бы довольно интересно услышать отзывы читателей по этому вопросу.